一、事件概述公司公布2019年一季报:实现营业收入27.7亿,同比增21.6%;归母净利润13.9亿,同比增36.7%;实现扣非后归母净利润13.4亿,同比增32.0%。
   
二、分析与判断?航空性收入预计表现平稳,免税销售超预期带动非航业务高增长
   
生产数据增速放缓,1-3月航空性收入预计增长平稳。上海机场Q1飞机起降架次12.7万次,同比增2.4%,较去年同期低0.3pct。其中,国内飞机起降架次为6.6万次,同比增加3.4%;国际及港澳台飞机起降架次为6.4万次,同比增0.9%。从旅客吞吐量看,国际旅客占比有所下降。其中,Q1旅客吞吐量1883万人次,同比增4.9%,较去年低0.6pct。国际及港澳台旅客吞吐量为9614万人次,同比增4.4%,低于整体吞吐量增速,国际及地区旅客占比略降0.2pct至51.04%。转化率提升推升客单价,Q1免税销售高增推动非航业务加速增长。受益于Q1日上上海免税销售高速增长,以及新扣点率的执行,Q1公司免税合同实现租金收入10.1亿元,带动整体毛利率提升4.6pct。我们预计Q1上海两场免税销售收入超36亿元,同比增28%+,结合浦东机场国际及地区旅客吞吐量增速看,预计客单价增幅接近25%,其中主要应由旅客免税购物转化率提升带动,因每顾客免税消费金额变化难以剧烈波动。预计下半年随着卫星厅开业,浦东机场旅客免税购物转化率有望进一步提升,我们估算当前浦东机场旅客免税购物转化率应在20%-30%,仁川机场入境旅客转化率在40%-50%,两者仍有相当距离。长远而言,伴随免税经营面积扩大和商品结构进一步优化,上海机场免税业务客单价仍有较大提升空间。
   
低渗透率背景下,上海市内店开业对机场免税冲击预计有限
   
当前我国居民境内免税购物渗透率仅20%,而韩国在70%-80%,因此国人市内免税政策放开的要旨在于提振居民消费,扩大内需,是在存量的基础上做增量,而非对存量的重新分配。这意味着,市内免税店与机场免税店在当前阶段,更多是竞合共荣而非互相蚕食。
   
三、投资建议
   
预计公司2019-2021年EPS为2.64、3.00、3.34元,对应PE为25、22、20倍,作为国内最优质的枢纽机场,公司当前股价对应19年市盈率低于白云机场(32X),维持“推荐”评级。